La decisione della Bce di intervenire sui mercati a sostegno dei titoli di Stato rappresenta un passo avanti importante e nella giusta direzione nel travagliato processo di consolidamento dell’area euro. La reazione fortemente positiva dei mercati ne è una prima conferma e sta beneficiando soprattutto i titoli di Spagna e Italia. L’euforica risposta degli investitori ha dato comunque per scontato che entrambi questi Paesi siano pronti a firmare in tempi brevi un memorandum di impegni con il Fondo salva Stati (Efsf o Esm) e accettare le condizioni assai severe che verranno loro richieste. Ma è un passaggio, quest’ultimo, che appare tutt’altro che scontato. E, se non verrà debitamente gestito, finirà per ingenerare una serie di effetti e ricadute di natura politica oltreché economica assai negativi per la futura coesione dell’area euro.
Per cogliere questi rischi vale la pena ricordare anzitutto i fattori che pienamente giustificano gli interventi decisi dalla Bce. Essi attengono al funzionamento complessivo di un’area monetaria come l’euro. È stata la crisi finanziaria a svelare queste contraddizioni insite nell’unione monetaria. I Paesi oggi più in difficoltà sui mercati finanziari – come Spagna e Italia – sono particolarmente vulnerabili a mutamenti della fiducia dei mercati e dei flussi di finanziamento dei debiti sovrani proprio perché membri dell’area monetaria.
A causa delle peculiari modalità di funzionamento dell’unione monetaria, il rischio di una crisi di liquidità può svilupparsi rapidamente ed è in grado di autoalimentarsi, fino alla possibilità di scatenare una vera e propria crisi di solvibilità di questi Paesi, anche se caratterizzati da fondamentali relativamente solidi. Sono rischi sistemici che possono generare effetti di contagio potenzialmente devastanti per l’intera area euro, visto che la Spagna e, soprattutto, l’Italia sono Paesi troppo grandi – lo si è ripetuto più volte – sia per fallire che per essere salvati. Per scongiurarli servono meccanismi adeguati di difesa e assistenza finanziaria a livello dell’intera area euro, che possono essere in capo alla Banca centrale e/o a un Fondo salva stati dotato di mezzi adeguati.
Le modalità di intervento del programma di acquisti di titoli sovrani, presentato l’altro ieri dalla Bce, appiano adeguate e in grado di assolvere i compiti di fronteggiare questi rischi sistemici. Perché non è stato fissato un limite ex ante alle risorse da impiegare, né sul piano della quantità né su quello delle scadenze da rispettare, ma anche per la importante rinuncia alla seniority ovvero al rimborso privilegiato dei nuovi crediti della Bce. Erano tutte modalità che i mercati in queste ultime settimane, nel comprare titoli spagnoli e italiani, avevano con relativo ottimismo già anticipato ed è stato bene che siano state confermate.
Ma a questo punto interviene il problema delle «condizionalità» poste alla base degli interventi prospettati dalla Bce. È evidente che nel fissare tali condizioni occorre individuare gli incentivi corretti e le penalizzazioni adeguate perché i governi evitino di approfittare delle misure a loro favore per allentare i programmi di aggiustamento in corso (il cosiddetto azzardo morale). Bisogna evitare altresì la minaccia di penalizzazioni così forti che possano rendere addirittura poco attraente per i Paesi attingere all’assistenza finanziaria prospettata e/o spingerli a rinviare tale richiesta fino all’ultimo momento, allorchè la crisi diviene irreparabile.
A questo riguardo la Bce ha ribadito che spetterà all’Eurogruppo e ai Fondi salva-Stati fissare le condizioni necessarie ma nel suggerire alcune linee guida ha piantato paletti pesanti e ingombranti: quali la sottolineatura che le condizioni per l’ottenimento degli interventi siano rafforzate e che un ruolo chiave sia affidato al Fmi nella formulazione e monitoraggio dei programmi di assistenza. Il problema è che le anticipazioni fornite appaiono in forte contrasto con quanto era stato deciso alla fine dello scorso mese di giugno all’ultimo vertice europeo, dopo una travagliata riunione e l’esercizio da parte del nostro governo del potere di veto. Si era lasciato intendere che per l’accesso agli aiuti europei, nei casi di interventi volti a fronteggiare rischi sistemici, sarebbero state sufficienti autocertificazioni da parte dei Paesi interessati – quali il nostro – circa il rigore dei programmi in corso e il rispetto dei vincoli di governance esistenti a livello europeo. Dopo la riunione della Bce il quadro è mutato e si parla di condizioni aggiuntive, oltremodo gravose in chiave di rinnovata austerità, e che potrebbero avere – in base alle esperienze del passato – effetti decisamente negativi in chiave di crescita negativa.
Alla luce di tutto ciò, le resistenze e i dubbi manifestati a più riprese e ribaditi ieri dal governo spagnolo nei confronti del nuovo programma di interventi della Bce appaiono del tutto giustificati e non meramente il riflesso di confuse e astratte rivendicazioni di lesa sovranità. E un discorso analogo vale per il nostro Paese. Da un mero calcolo di costi e benefici legati all’eventuale domanda di sostegno al Fondo salva-Stati e alla Bce ne potrebbe discendere un saldo complessivo negativo per la nostra economia.
L’ultima parola sulle condizioni per ottenere gli aiuti spetterà comunque alla politica e ai leader europei che si spera lavoreranno sodo nei prossimi giorni alla ricerca di soluzioni innovative e immaginifiche. È auspicabile che non siano quelle di scaricare su Roma e Madrid l’onere e i costi di scelte divenute a questo punto assai gravose. Il rischio potrebbe essere di veder vanificare molto rapidamente l’euforica risposta dei mercati di questi ultimi giorni.